美国银行政策研究所（BPI） 1 月 6 日发布研究文章指出，美元稳定币 USDC 或将在资管巨头贝莱德的帮助下变成一种“后门央行数字货币”（Backdoor CBDC），下面就让我们一起来看下这家知名金融智库是如何分析的吧。

2022 年底，Circle 宣布将把 USDC 的储备资产从美国国债转移到贝莱德为 Circle 创建的所谓政府专用货币市场共同基金“Circle Reserve Fund”，支持 USDC 资产中的 80% 将投资于货币基金，剩余的 20% 将暂时保留为银行存款。

这件事本身没什么问题，但贝莱德随后的“操作”却令人感到担忧，因为有消息称贝莱德已经向监管机构提出申请，希望允许该基金使用美联储的隔夜逆回购（Overnight Reverse Repurchase Agreement Facility，ON RRP）工具。如果获得准入，Circle 计划将剩余的 20% 支持资产也会被转移到 Circle Reserve Fund 基金中，即旗下全部资金都将被用于参与 ON RRP 投资工具。

美联储隔夜逆回购工具（于 2013 年 9 月开放测试并于 2014 年 9 月正式将其作为正常化政策金融工具）能让美联储购回收流动性，代表美联储在回笼资金。隔夜逆回购是流动性过剩时期的市场资金庇护所，例如 2022 年美联储隔夜逆回购在不断增长，这反映当前流动性已处于过剩状态，美联储需要采取收紧政策。当流动性过剩时，为追求安全资产，市场资金往往会选择购买美国国债，当大量资金购买美债时，美债收益率就会不断下行，甚至可能跌入负利率区间。

事实上，如果贝莱德的 USDC 基金可以使用美联储隔夜逆回购工具，意味着世界上任何地方的人都能通过购买 USDC 在美联储获得等量的“美元储备”，也意味着 USDC 将会变成一种能被美联储和贝莱德操纵的“后门央行数字货币（CBDC）”——这是一种监管套利的“新手段”，美联储显然会非常欢迎这种操作，特别是在经济处于危机时期，因为美联储的资产负债表规模非常大，以至于无法再通过货币（美元）或银行储备为其提供资金，而贝莱德的 USDC 基金则可以扮演资金回笼工具。

尽管贝莱德和美联储看起来在唱双簧，但到目前为止尚不清楚其 USDC 基金是否可以获批使用美联储隔夜逆回购工具，监管机构依然有所顾虑，主要因为以下两个问题：

反洗钱 AML/规避制裁合规问题作为申请美联储隔夜逆回购工具的一部分，贝莱德的 USDC 基金肯定属于金融科技和稳定币高风险行业，所以必须要根据反洗钱 AML 监管合规要求说明“在高风险行业中持股比例”，按照此前披露的数据显示，答案几乎肯定是“ 100% ”，倘若监管机构处于某种原因提出这个问题，那么贝莱德的申请就有可能被拒绝。

另一方面，贝莱德还必须保证 USDC 稳定币不会被用于洗钱或规避制裁。但问题是，Circle 是一家总部位于马萨诸塞州的“私营”公司，而且不受任何联邦银行机构的审查，其商业模式中最突出的一个特点就是去中心化金融，用他们自己的话来说就是：“个人用户其实可以在没有执行标准反洗钱 AML 或规避制裁合规流程的情况下进行交易” 。

金融稳定问题实际上，美联储隔夜逆回购本身是一种“临时工具”，在 2014 年 6 月推出这项工具的会议上，美国联邦公开市场委员会监管理事丹尼尔·塔鲁洛(Daniel Tarullo)就非常有先见之明地指出：

“美联储隔夜逆回购是最安全的避风港之一，但存在问题，因为即使是未通过 RRP 交易对手方认证的金融行为者也可以通过重组、或是与金融行为者相互关联等手段来利用这一工具，而美联储却需要同时对不合规的行为者和合格交易对手承担责任。”首先，贝莱德的 USDC 基金一旦被允许参与美联储隔夜逆回购工具，或将对美国本土商业银行带来影响。如果 USDC 被纳入到美联储隔夜逆回购工具，世界上任何人都可以通过这种方式在美联储系统中进行隔夜投资，那么 USDC 将会在市场压力时期成为吸引资金流入美联储的磁石，但却对商业银行不利，甚至会导致美联储政策工具失效。举个例子， 2020 年 3 月，美联储联邦公开市场委员会发布发布政策声明宣布将基准利率上调至 0.25% -0.5% 的区间，这是美联储自 2018 年 12 月以来首次加息（随后在 4 月份又宣布继续加息），之后在短短五周时间里，美国国内的商业银行存款增加了超过 1 万亿美元。然而有了贝莱德的 USDC 基金，美联储也许可以很快将美元“回笼”到自己口袋，但商业银行并不会收到大量存款流入，他们也就无法为企业提供信贷额度，一旦同时发生贷款增加的情况，甚至有可能进一步扩大商业银行的资金枯竭程度。

其次，贝莱德的 USDC 基金很可能会扰乱新兴市场国家。即便没有经济危机，世界上一些面临特殊经济问题的国家将会看到自己国内的公司和公民开始拿本国货币购买 USDC 并利用美联储隔夜回购工具“投资”美国政府，而不是为本地经济提供资金。

最后，可以访问美联储隔夜逆回购工具的贝莱德 USDC 基金会将加密市场风险“传染”到传统金融系统。就现阶段而言，包括最近发生的 FTX 破产等危机都被局限在加密市场内部，尚未波及到更大范围，因为加密市场到传统市场的出口没有得到充分发展。可是，由美联储有效支持的稳定币将提供一种机制，把加密货币金融危机传播到传统市场，因为当果加密金融危机爆发时，加密市场参与者可能会涌入 USDC，从而从传统银行系统中提取存款。

坦率地说，隔夜逆回购协议在本质上与存款相同，所以这种机制需要信用合作社、储蓄机构和商业银行在美联储拥有计息账户，而对于那些向个人家庭和非金融企业提供贷款的实体，美联储限制了他们访问隔夜逆回购工具的权限。但是，即便美联储对隔夜逆回购工具设定了限制，但这一举措并不能有效规避金融稳定问题，因为倘若隔夜逆回购协议规模相对较小的话，即便贝莱德的 USDC 基金参与进来或许也可以容忍，但目前隔夜逆回购协议规模已经超过了 2 万亿美元，约占美联储系统负债的四分之一，因此已经不是一种能够“说停就停”的金融工具了。

总结鉴于上述分析，美国银行政策研究所认为，美联储不仅应该拒绝贝莱德的 USDC 基金使用隔夜逆回购工具，而且还应该采用措施逐步关闭它，尽管这个金融工具极具吸引力，但从长远来看，或许会给金融市场带来麻烦。