前言

ATOM 是Cosmos 生态中最核心的资产之一，其以近35亿美元的总市值排在虚拟货币总市值排行榜的20名开外。但ATOM 因其低赋能、价值捕获能力差而被广为诟病，Cosmos 2.0 也提出了诸多ATOM 代币赋能方案，但由于其提出的新ATOM 代币经济模型的过度中心化遭社区严重质疑，此次提案以失败告终。POS 代币的价值捕获途径有很多，本文将聚焦在流动质押视角下探讨ATOM 的代币价值。

ATOM 代币价值概述

公链代币的价值由其代币需求驱动和衡量，可将公链代币价值的推导公式笼统为：
公链代币价值 = 公链代币需求 / 代币流通量
此公式同样适用于ATOM 相对于Cosmos Hub. 据AC Capital 的文章：Cosmos：Genius or Hallucinated ? 定义，上述公式中的公链代币需求由5部分组成：
公链代币需求 = 投机价值 + 基础价值 + gas 价值 + 流动性价值 + 其它
其中投机价值和宏观市场行情高度相关，很难被量化；基础价值主要来自链上资产定价，由于Cosmos 生态应用链不直接赋能ATOM, 应用链的繁荣无法反哺Cosmos Hub, ATOM 此部分价值严重缺失；gas 价值和链上交易量也呈高度正相关性，也是ATOM 价值缺失的一环；流动性价值，即通过提供流动性带来的价值累积。
ATOM 的流动性价值正是本文探讨的焦点，尤其是在Cosmos LSD 基础设施蓬勃发展的背景下，LSD 能够给ATOM 带来多大程度的代币赋能？
Cosmos LSD 规模现状

近期以太坊上LSD 赛道的热度可见一斑，反观Cosmos 生态的LSD, 无论从市场关注度还是LSD 资产的体量，都无法与之同日而语。
据DefiLlama 相关数据显示，流动质押ETH 的TVL 已突破百亿大关，达到132.8亿美元(7.75M ETH). ETH 的流动质押比例(流动质押资产总量/ 已质押资产总量) 为42.9%。ETH LSD 赛道衍生出了10+ LSD 协议，其中仅Lido 就蚕食了近75% 的市场份额，具有明显的马太效应。

反观Cosmos LSD 赛道，已质押ATOM 市值为25.7亿美元，而流动质押ATOM 市值仅为1100万美元左右，流动质押率仅为0.43%。这是一个数十亿级别的潜在市场(如果ATOM 的流动质押率可以与ETH 相当)。在分析两者间存在巨大差异的原因前，我们先来概览目前Cosmos 生态中涉及流动质押ATOM 业务的LSD 协议/ 应用链。
Cosmos LSD 项目概览

目前已上线主网的LSD 项目，按流动质押ATOM 的资产总量由大到小排序分别为：
stATOM(Stride), stkATOM(pSTAKE Finance), rATOM(StaFiHub) 和qATOM(Quicksilver Protocol).
接下来从几个维度对上述4大LSD 协议进行横向对比：流动质押机制、安全性和链的定位。
1）流动质押机制
ATOM 流动质押的不便之处在于：为保持Cosmos Hub 的“极简”功能，Hub 上没有Defi 的应用场景。要获取LSD 收益，原则上要把ATOM 桥接到其它可以提供LP/ 借贷等应用场景的Defi 应用链上。
得益于ICA(链间账户)的推出，上述问题得到很大程度的改善。例如，用户通过LSD 协议进行ATOM 的流动质押操作，本质上就是将ATOM “交给” 由LSD 控制的Cosmos Hub 上的ICA 模块。以上4个LSD 协议的实现均通过ICA.
2）安全性
Stride 通过ICS(链间安全)共享Cosmos Hub安全性，可以决定共享安全的比例：如80%的安全性由Cosmos Hub负责，剩下的20%安全性由自己的验证者节点(STRD 质押者)负责。Quicksilver本来也打算基于ICS 实现共享安全，但此后并未再提及。所以，除了Stride外，其他LSD协议的安全性都由它们自己的验证者节点集合去负责。
3）链的定位
同样有别于以太坊上的LSD 协议，Cosmos LSD 协议本质上是一条应用链或基于应用链构建。但应用链之间的设计理念有差异。Stride 的设计是“极简”链，链上不再部署其它任何dapp, 让代码最少化，降低被黑客攻击的可能性。Stride 的“极简”理念可以类比于Cosmos Hub.
与之相反的是，Quicksilver/ pSTAKE/ StaFiHub 的定位并非“极简”，pSTAKE/ StaFiHub 有部署其它智能合约，而Quicksilver 也明确表示后续将会有其它智能合约部署。
流动质押ATOM 的需求困境

Cosmos 生态尚不具备大规模、多样化的LSD 协议，在Stride 上线主网之前，此赛道更是贫瘠。ATOM 的流动质押需求远远未被有效激发，Cosmos LSD 赛道蕴含着巨大的潜力。但，针对Cosmos 生态蓝筹资产(包括但不限于ATOM) 的流动质押方案存在着固有的问题。
1）可组合性差
以太坊上的LSD 协议有非常丝滑的可组合性，极大地提高了用户的体验。这里可组合性指的是流动质押凭证能够在同一区块链网络的不同协议(DEX/ 借贷/ 收益聚合器) 间流转，不存在资产跨链的问题。
举个例子：用户通过Lido 存入ETH 获得协议生成的流动质押凭证stETH, 此时可以直接切换至Curve 协议，为ETH/ stETH LP 池提供流动性获得Defi 收益。同理，也可以切换至Convex/ Balancer 等Defi 协议提供流动性。

而对于Cosmos LSD 协议而言，不具备这样的可组合性优势。ICA 的集成只是解决了ATOM 等原生资产的跨链问题，并没有解决流动质押资产的跨链问题。例如，用户通过Stride 质押ATOM 获得质押凭证stATOM, stATOM 需要跨链到Osmosis 链，然后再为ATOM-stATOM LP 池提供流动性获取收益。当然，非“极简”LSD 应用链如Quicksilver 不存在上述问题，链上自带的Defi 协议能满足qATOM 应用场景的需求。因此，LSD 应用链存在两难困境：“极简”、可组合性之间的权衡，非“极简”、安全性之间的权衡。
2）流动质押资产应用场景匮乏
可组合性差并非最致命的问题，流动质押凭证的应用场景局限性才是横跨在Cosmos LSD 协议面前的一座大山。虽然涉及跨链，但随着跨链底层基础设施的完善，能够在很大程度上优化用户的跨链体验，如Osmosis 推出的“无感”跨链功能。

就以太坊的LSD 协议而言，ETH 除了节点质押收益外，还包括协议资产激励、息差套利(通过借贷实现)、再抵押三种超额收益来源。更详细内容可参考CapitalismLab 的文章：*LSD 高阶玩法及其本质 。*目前以太坊生态关于stETH 等流动质押资产的应用场景协议已经非常丰富，诸如AAVE, MakerDAO, Compound 等头部借贷协议；Curve, Convex, Balancer 等Defi 协议。
而Cosmos 上此部分生态还非常贫瘠，处于早期的阔荒期，针对流动质押ATOM 的Defi/ 借贷协议仍有待进一步完善。
LSD 视角下的ATOM 潜力几何

回到这个问题之前，我们先来列出流动质押ATOM 的价值累积公式：
流动质押ATOM 收益 = POS 节点质押收益 + 协议资产激励/ 息差套利 + ICS 激励
1）协议资产激励端
除节点质押收益外，其它收益可看作是流动质押的超额收益。其中协议代币激励，顾名思义，即用户通过向协议提供包含流动质押ATOM 的LP 对，获得协议原生资产激励的过程。由于协议原生资产的价格直接影响LP 做市收益，维护原生资产价格稳定显得尤为重要。
飞轮效应：协议原生代币价格上涨，流动性提供者获得更多激励/ 更多激励吸引更多质押者进入，LP 池深度增加/ LP 池深度增加更有助于维持流动质押ATOM 价格的稳定/ LSD 生态系统的稳定有助于维护协议原生代币价格的稳定。
但LSD 生态系统的稳定不是维持协议原生代币价格稳定的唯一因素，代币供需情况和赋能情况同样不可忽略。而这，正是Cosmos LSD 应用链相对于以太坊LSD 协议的优势所在。Cosmos LSD 应用链原生代币的赋能及其应用场景远远丰富于以太坊LSD 协议的原生代币，前者既能作为gas 消耗又能作为节点质押，相对于协议原生代币而言，更容易维持币价的稳定。
原生代币作为LP 激励其价格的稳定对整个LSD 生态的平稳运转起到举足轻重的作用，从而带来如上所述的飞轮效应。
举个例子：用户通过LSD 应用链Stride 质押ATOM, 由协议生成流动质押凭证 stATOM, 并在Osmosis 的ATOM-stATOM LP 池提供流动性以获得LSD 应用链原生代币STRD 奖励。维持STRD 代币价格的稳定/ 上涨，直接影响ATOM-stATOM LP 池的深度，与其LSD 生态系统的稳定性息息相关。
2）息差套利端
流动质押ATOM 的息差套利本质上是通过Cosmos 生态的借贷协议做杠杆质押增大收益，如stATOM 作为蓝筹抵押品，通过借贷协议赚取利息。目前Cosmos 生态的借贷体系尚不成熟，并未出现像以太坊上AAVE 这样的龙头借贷协议。
但Cosmos 上的一些新兴的借贷协议也正在崛起，如Delphi 孵化的Mars 协议。Mars 引入stATOM 作为抵押品，开放45K 的额度短时间被抢购一空，而且是在没有任何抵押激励的情况下。Mars 社区近期发起提案希望将此额度提升到90K, stATOM 作为Mars 抵押品的发展规模仍然值得持续观察。

3）ICS 激励
Cosmos 生态中共享Cosmos Hub 安全性的应用链也被称为消费链，消费链需要向Cosmos Hub 验证者集合“支付”费用获取共享安全性服务。以太坊上EigenLayer 提供的ETH 再抵押服务可类比于Cosmos 的ICS.
对于ATOM 的流动质押用户而言，理论上应该获得此部分由消费链支付给Hub 验证节点的费用，作为流动质押ATOM 超额收益的一部分。StaFiHub 已宣布将在下一版本升级中支持rATOM 持有者获取消费链奖励，Cosmos 生态其它LSD 协议大概率也将支持流动质押用户获取此部分收益。
Cosmos 生态底层基础设施的完善将极大提高Cosmos LSD 用户的使用体验和收益率，如ICA 的集成、ICS 的赋能、多样化借贷协议的兴起等等。流动质押ATOM 作为Cosmos 生态的蓝筹资产，其Defi/ 借贷需求远远还未被有效挖掘。
Cosmos 生态那场LSD War 正悄无声息地到来，而ATOM, 可能是最大的赢家。